Robeco: Japans neue geldpolitische Maßnahmen werden die zugrunde liegenden Probleme nicht lösen

Der neueste Plan der japanischen Notenbank, die Wirtschaft durch Steuerung der Anleiherenditen und Anhebung ihres Inflationsziels anzukurbeln, wird die zugrunde liegenden strukturellen Probleme nicht lösen….

Sign up for our free newsletter to receive weekly news from BONDWorld. Click here to register for your free copy 


Lukas Daalder von Robeco


Das Grundproblem sind strukturelle Schwächen, auch wenn eine Abwertung des Yen positiv wäre Japans Notenbank (BoJ) kündigte Ende September neue Maßnahmen an, nachdem sie es mit ihrem mehrjährigen Quantitative-Easing-Programm und der Einführung negativer Sparzinsen kaum geschafft hat, für Wachstum zu sorgen. Die BoJ hat für 10-jährige Staatsanleihen eine Rendite von null als Zielmarke vorgegeben, um die Auswirkungen negativer Zinssätze auf japanische Banken zu kompensieren. Außerdem plant sie, ihr Inflationsziel von 2 % zu übertreffen.

„Die Steuerung der Zinsstrukturkurve ist ein großartiger Plan, aber leider keine Lösung für die zugrunde liegenden Probleme, mit denen Japans Wirtschaft seit Jahren zu kämpfen hat”, sagt Daalder, Chief Investment Officer von Robeco Investment Solutions.

„Es stellt sich die Frage, was sich durch die jüngste Kurskorrektur tatsächlich geändert hat. Unserer Meinung nach bringt der Vorsatz, das 2-Prozent-Inflationsziel zu übertreffen, keine Wende in Bezug auf die zukünftige Inflation, und auch die Steuerung der Zinsstrukturkurve sorgt nicht für direkte Inflationsimpulse. Wir glauben nicht, dass sich die Wirtschaft angesichts des ohnehin schon niedrigen Niveaus mit noch niedrigeren Zinssätzen oder Anleiherenditen ankurbeln lässt.”
Daalder sieht mindestens fünf Gründe, warum niedrigere Anleiherenditen und Zinssätze nicht die gewünschte Wirkung haben oder sich sogar nachteilig auswirken werden:

Signalfunktion. Theoretisch reduzieren niedrigere Zinssätze und Anleiherenditen die Finanzierungskosten für Unternehmen, was diese zu mehr Investitionen veranlassen könnte. Seit ein paar Jahren scheint es aber so zu sein, dass die Zinssätze statt dessen eine Abschwächung der Wirtschaft signalisieren.

Auswirkungen auf die Renten. In einer alternden Gesellschaft, in der viele auf einen baldigen Ruhestand hoffen, dürften niedrigere Anleiherenditen dazu führen, dass mehr und nicht weniger gespart wird. Eine höhere Sparleistung hat weniger Konsum und ein geringeres BIP-Wachstum zur Folge.

Trend zur Bargeldhaltung. Bei negativen Renditen und Zinssätzen wird mehr Bargeld gehalten, was die Kontrolle der Notenbank über die Geldmenge mindert.

Verzerrung wirtschaftlicher Prozesse. Die Steuerung der Zinsstrukturkurve setzt den Preisbildungsmechanismus außer Kraft, was zu allen möglichen Verzerrungen führen kann. Anleger werden (in ihrem Streben nach Rendite) möglicherweise allmählich zu große Risiken eingehen, und der Anreiz, Schulden anzuhäufen, bleibt bestehen.

Negative Auswirkungen auf Banken. Der Übergang zu negativen Zinssätzen hat erhebliche Zweifel an der Ertragskraft der Banken aufkommen lassen. Und am meisten Spielraum für einen Anstieg der Zinsstrukturkurve besteht nunmehr bei den längeren Laufzeiten, was eine Zunahme der Volatilität zur Folge haben könnte.

Japan braucht dringend Inflation

Von dem Vorhaben der BoJ, ihr Inflationsziel von 2 % zu übertreffen, sollten sich Anleger laut Daalder nicht zu viel erhoffen. „Wenn man sich den bisherigen Verlauf ansieht, stieg die Inflationsrate 2014 zeitweise über die 2-Prozent-Marke. Das war aber lediglich das Ergebnis der damaligen Verbrauchssteuererhöhung. Die zugrunde liegende Inflation hat die Zielmarke dagegen nie erreicht”, gibt Daalder zu bedenken.

„Trotz des seitdem verfolgten aggressiven Quantitative-Easing-Programms haben sich die Kern- und Gesamtinflationsrate in den letzten Monaten wieder auf den deflationären Bereich zu bewegt. Nachdem die BoJ ihr Inflationsziel seit mehr als drei Jahren (tatsächlich schon seit über 20 Jahren) strukturell verfehlt hat, erscheint es etwas merkwürdig, dass sie dieses Ziel jetzt anhebt.”

‚Anscheinend hofft die BoJ, dass sie etwas an der zugrunde liegenden Struktur ändern kann’

„Der Grund für diese Veränderung scheint eher akademischer Natur zu sein: Die Analytiker der BoJ haben untersucht, warum die Inflation trotz der massiven Stimulierung durch die Geldpolitik nicht zugenommen hat, und sind zu dem Ergebnis gekommen, dass dies hauptsächlich an den zu niedrigen und stabilen Inflationserwartungen liegt. Die BoJ hofft anscheinend, mit der ausdrücklichen Erhöhung des Inflationsziels auf über 2 % etwas an der zugrunde liegenden Struktur ändern zu können.

„Ob sich Unternehmen und Privathaushalte, die seit mehr als 20 Jahren mit zu niedriger oder gar keiner Inflation leben, von dieser Kursänderung sonderlich beeindrucken lassen, darf man ernsthaft in Frage stellen. Die Inflationserwartungen steigen bei höherer Inflation und nicht, weil die Notenbank ihr Inflationsziel erhöht.


novel-japanese-plans-wont-solve-underlying-problems-graph.jpg

Ein hoffnungsloser Fall? In Japan lag die Inflation nur selten über der 2-Prozent-Zielmarke. Quelle: Robeco, Bloomberg.

Strukturelle Probleme bestehen fort

Das eigentliche Problem – so Daalder – sind die strukturellen Hindernisse, die Japan in den 1990er Jahren ein ‚verlorenes Jahrzehnt’ eingebracht haben. Japan war eine exportorientierte Volkswirtschaft, die von China überholt wurde, während die Zuwanderung, die in einer alternden Gesellschaft allgemein als wichtige Antriebskraft für das BIP angesehen wird, äußerst gering war. Niedrigere Konsumausgaben durch weniger Verbraucher führten zu Deflation und zu einer Rezession, von der sich Japan nie vollständig erholt hat.

„Die japanische Regierung versucht schon seit zwanzig Jahren, der Wirtschaft wieder zu altem Glanz zu verhelfen, aber ohne großen Erfolg”, stellt Daalder fest. „Ein Ziel für die Zinsstrukturkurve vorzugeben, ist kein Zaubermittel, das den Staatsausgaben auf einen Schlag zu größerer Wirkung verhilft.”

‚Das ist sicher keine Wende, was die Gesamtausrichtung der Geldpolitik angeht’

„Offen bleibt dabei eine wichtige Variable, nämlich die eine Säule, auf die sich das ganze Abenomics-Konzept weiter stützt: ein schwächerer Yen. Ob die neuerliche Kursänderung in der Geldpolitik den stetigen Trend zu einem stärkeren Yen stoppen kann, bleibt abzuwarten.”

„Die Kursänderung der BoJ mag elegant sein. Alles in allem ist sie aber sicher keine Wende, was die Gesamtausrichtung ihrer Geldpolitik angeht. Strukturreformen, höhere Gehälter und – idealerweise – ein schwächerer Yen wären für Japan der beste Weg.”

Quelle: BONDWorld.ch